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楊云,可轉債太少了,我都無法騰挪了,寫片文章嚎一下

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

[/文/興業可轉債基金基金經理楊云

相比成熟市場,國內可轉債市場發展差距巨大

大力發展資本市場是重大的國家戰略,而資本市場的發展需提高兩個比例,一是要提高直接融資比例,二是要提高債券融資在直接融資中的比例。國內發展與國際比較看,國內證券市場發展面臨的重要問題是直接融資的比例仍然過低,企業融資過于依靠銀行的間接融資,直接融資中,債券市場規模遠小于股票市場規模。我國的企業債券市場規模僅占股市規模的幾分之一,而成熟市場中的企業債券規模都超過股市規模。今年以來在新股發行和再融資等股權融資和公司債發行方面都有了較大的發展,可惜的是介于股權融資與債券融資之間的可轉債市場卻有被邊緣化的趨勢。

而從海外經驗來看,可轉債是重要的證券品種之一,也已經成熟,并形成較大市場規模。相比成熟市場而言,國內可轉債市場的發展差距巨大。國內可轉債市場真正的發展應當是在2002年開始,最高規模達到過300億元,一度可轉債融資超過了增發和配股的再融資總和。但如今可轉債市場的規模卻仍徘徊在100-200億元之間,發行規模的萎縮導致一直以來可轉債市場嚴重供不應求。

而20世紀90年代以來,可轉債在全球范圍內迅速發展,目前全球可轉換公司債券市場市值約4000億美元左右,其中美國接近2000億美元,歐洲超過1000多億美元。1999年前,日本在全球可轉債市場占據全球市場一半以上份額,在日本交易所上市的各類債券中,可轉債的交易數量可以占到三成以上,目前日本市場有所萎縮只有300億美元。香港也是亞洲重要的可轉債市場,目前的可轉債規模在700億港元。

與成熟市場的發展比較來看,我們的可轉債規模總量小的可憐,與國際成熟市場差距巨大,這與我們的股市規模已經成為全球第二的地位形成鮮明對比。

發行可轉債好處多多

其實,發行可轉債可謂好處多多。可轉債融資有著天然的優勢,這與其品種屬性是有關的,因為從其本金償付與利息支付的表現形式看,盡管與一般債券無異,但卻可以根據市場股價的表現擇機轉換成對應股票,從而分享股票增值成果,換言之,可轉債同時具有股票融資與債券融資的雙重屬性。與一般的債券融資相比,可債券票面利息較低,甚至可以是零息;而與增發、配股等股票融資方式相比,其轉股價格又往往會高于增發與配股價格,因此,無論與債券、股票融資相比,對上市公司而言,融資成本都相對更為劃算。

可轉債融資還有一個非常的好處就是可以修正轉股價格,這相當于批準增發后,價格仍然能隨著市場波動而靈活調整。因此,在歷史上,除了極個別由于公司因為不愿意進行股票融資而沒能轉股外,絕大多數可轉債都順利轉股融資。與之形成對比的是增發往往會受到市場持續低迷的影響出現價格倒掛而無法實施,這在去年屢有發生。

對于發行公司的大股東而言,通過股東優先配售可轉債,則是一筆包賺不賠的好買賣,而且持有時間很短,就可獲利少則千萬,多則幾億。

投資者角度看,可轉債的風險收益特征深受廣大投資者,尤其是機構投資者歡迎。可轉債的發行還可以大大豐富市場的投資品種,通過可轉債特殊的風險收益特征,可以組合衍生出一批理財產品、基金產品等等,滿足投資者多樣化的投資需要。

可轉債發行萎縮的原因

盡管廣受投資者歡迎,但現實中,國內可轉債仍嚴重供不應求,很多企業在做融資的時候無法將可轉債作為選項,這其中的根本原因有兩個:首先與一些上市公司管理層對可轉債這個品種仍不熟悉有關,有一定的專業障礙,覺得先發轉債再轉股過于繁瑣等。更為重要的原因則是與可轉債的融資條件過于苛刻有關。

根據《證券法》對可轉債的融資條件的規定,發行可轉債除了要滿足一定凈資產和負債率及利息支付倍數的一些要求外,把眾多公司攔在可轉債發行大門外的主要是關于凈資產收益率的要求,盈利指標的要求與公開發行股票的相關條件差不多。目前,定向增發已經成為重要的融資方式,其實與其融資條件的寬松是有很大關系,因為其程序簡單、無盈利要求等等,深受上市公司歡迎。而最近大受歡迎的公司債的發行對于盈利條件也較為寬松,比如其最近三個會計年度實現的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息即可,

相比而言,海外的可轉債發行條件則比較市場化,幾乎沒有什么限制,上市公司可方便發行可轉債,而且在海外往往是小型的處于成長期的公司大都傾向發轉債,投資者先通過持有債權,在企業經營較為成功時再選擇轉股,對參與融資的投資者有更多保護,尤其是當公司未來前景不明朗時。當然發行公司也可以定較高的轉股溢價,這樣可以當公司實現較好成長時少稀釋一些股份。

發展建議

可轉債是廣受市場歡迎,但一直供不應求的一個品種,同時可轉債又具有各方面的優勢,在可轉債的基礎上市場可開發各種新的理財產品、基金產品,,而且作為一種比較成熟的基礎衍生產品,可轉債市場的發展對中國將來大力發展各類衍生品,如權證等也將打下良好基礎。因此,我們認為應在國內大力發展可轉債市場,為此,提出如下建議:

首先,借鑒海外成熟市場經驗,將可轉債融資納入資本市場建設的重要一環,將其提高到與股權融資、一般債券融資同等重要的分量,并采取措施引導鼓勵上市公司發行可轉債,充分滿足市場需求。深化中國資本市場建設。

其次,參照債券與定向增發條件,進一步市場化,放寬可轉債融資條件。

一般來說債券融資相比股權融資對公司財務安全方面要求會高些,而對盈利能力方面要求要低些,以可轉債的本質屬性看,如果考慮可轉債的轉股期限制的話,可轉債也可等同于公司債發行加定向增發,因而我們認為其發行條件也應該不高于普通公司債券加上定向增發的條件,就現實情況而言,對發轉債公司的盈利指標要求應向定向增發看齊,而不應與公開增發條件看齊,當然也可以要求將轉股期延長到一年與定向增發保持一致。也可以考慮向機構定向發行可轉債,并設鎖定期,債券方面的信用等級也可放寬至與普通公司債一致,比如經資信評級機構評級,債券信用級別良好即可。我們相信如果可轉債發行也更加市場化,也能迎來象定向增發一樣的大發展。

其次,進行可轉債市場的創新嘗試。

可轉債品種已經被海內外市場經驗所證實是非常成熟的品種,相比錯綜復雜的其他衍生品而言,幾乎可以不用擔心會給市場帶來太多風險。當前,除了應降低可轉債融資條件外,還可以鼓勵可轉債融資方式的創新。我們認為當前至少可以從以下幾個方面進行創新嘗試:

(1)鼓勵零息可轉債發行;(2)鼓勵可交換債券的發行;(3)發行一些信用等級較低的可轉債,更多鼓勵創業板、高新技術企業發行可轉債等等,并隨著公司債市場的發展而變化要求;(4)允許發行一些定向可轉債、私募可轉債,并要求一年后方可流通。

總之,發展可轉債市場意義重大而深遠,由于可轉債的優良屬性,我們相信其能發展成為中國資本市場的重要組成部分。

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