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私募清盤危機折射市場失衡創新成為突圍利器

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

?現象探討?

陽光私募清盤危機折射市場失衡

在中國A股這個殺神都不眨眼的市場里,陽光私募生存空間日漸收窄,年初以來15%的私募產品清盤,而當前凈值低于7毛的私募產品還有90多只。相比較而言,那些可以對沖風險的合伙制私募活得卻相對滋潤。是誰今年進一步把陽光私募推進了深淵?陽光私募是否可以借鑒合伙制創新私募做法以求得生存空間?

誰導演了私募清盤?

據壹私募研究中心總監文井分析,導致私募提前清盤主要有3個原因:1、行情不好是罪魁禍首,系統性風險直接決定了股市中的“二八”甚至“一九”法則,除了重倉醫藥、白酒等防御性板塊的私募,重倉其他行業的私募都遭受巨大損失。從清盤產品的業績來看,凈值大都處于0.6~0.85元之間;2、由于贖回導致規模過小,投顧單位要求清盤;3、陽光私募在投資渠道上受到很大限制,比如只能做多賺錢而不能做空、對沖來鎖定收益和風險等。

正如文井分析,行情不好是罪魁禍首也是隨后兩個原因的導火索,比如今年1月份和5、6月份的兩波私募清盤潮,都伴隨著大市的破位下跌。今年僅有兩類私募生存狀態尚好:一類是崇尚價值投資的私募;另一類是創新型私募。價值型私募最典型的是以“喝酒、吃藥”為主的東方港灣(博)但斌(博),他管理的兩只私募產品今年以來收益率接近20%;另一位明星陽光私募林園,也有兩只產品今年的收益率超過兩成。

但斌對本刊記者稱,他至今還總慶幸自己在2009年做了一個痛苦但正確的決定,將地產、銀行等周期性的品種堅決斬倉,換成諸如上海家化、云南白藥、廣州藥業等能夠穿越周期的消費、醫藥股,否則東方港灣系列產品也難逃遭遇清盤厄運。而王貴文和羅偉廣則沒有這么幸運,王貴文的隆圣“中融?隆圣主題趨勢”曾在去年3季度重倉持有中航電測65萬股(占流通盤1.95%),以及九安醫療152萬股(占流通盤2.73%)。這兩只股票在2011年四季度均出現20%的下跌,新價值(博)今年虧損的主要原因則是風格激進,重倉成長性黑馬股票,遭遇了系統性風險的重創。

創新成為“突圍”利器

陽光私募產品在設計上有著一個致命缺點――不能全面對沖和做空。雖然信托產品參與股指期貨已獲放行,但陽光私募在做空工具的使用上仍面臨諸多限制,比如信托產品參與做空有20%做空額度的限制。所以陽光私募買漲才能賺錢的模式難免在熊市里遭遇危機了。不過,也有例外。對沖私募基金生存狀態良好,沒有清盤現象出現。根據私募排排網數據,今年上半年統計存續期在6個月以上的有限合伙制私募產品共有16只,平均收益率高達16.14%,跑贏非結構化私募產品13.71%,遠遠跑贏滬深300指數11.2%。

其中,美國海歸倚天閣投資唐偉曄管理的“信合東方”是一只采取市場中性策略的量化對沖產品,從2007年年底成立以來累計單位凈值已經達到3.55元。頡昂投資旗下的“頡昂?商品對沖1期”半年收益率更是高達98.13%。僅有“尚道乾坤合伙基金”一只產品下跌,跌幅是7.01%。在創新基金中,博弘數君的劉宏主打定向增發產品,瑞安思考投資的岳志斌主做大宗交易套利,中盛偉業的黃素兵則利用股指期貨進行ETF套利。而今年上半年債券私募的發行讓私募走出了股市,目前國內有18只非結構化私募債券產品在運營之中。其中,佑瑞持14只產品初始募資金額超過18億元人民幣,成為國內較有影響的債券私募基金。合伙制私募基金在對沖方面所做探索頗多,其投資工具對沖策略更豐富,而陽光私募在迅速膨脹的路上,卻遭遇了市場的“獵殺”,這不僅僅是陽光私募們的悲哀,更是整體A股的悲哀――近幾年隨著“大小非”解禁,籌碼和資金供求關系發生了根本變化,而金融創新和游戲規則的趨于完善也令陽光私募以前的部分“玩法”失效。窮則思變,陽光私募只有順應大勢創新求變或可避免全盤皆墨的悲劇。

陽光私募第三波清盤潮隨時開演

王貴文開餐館、廖黎輝去種地了、張良賣起了洗發水??????曾叱咤風云的私募大佬漸行漸遠,紛紛向A股揮手拜拜,這也是對中國股市的“幸福指數”最真實的寫照。

從6124點暴跌伊始,今年已經是A股熊市的第5個年頭了。2012年以來大盤迭創新低,把去年開始的陽光私募“劫難”繼續推進,演變成堪稱史上最嚴峻的私募生存危機。據私募排排網統計數據,2011年有211只私募產品清盤,其中有45只產品屬提前清盤,而2012年情況更為慘烈,截止到8月10日,今年共有139只陽光私募產品清盤,約占整體陽光私募的15%,而目前凈值處在0.7元以下的私募產品有90多只,凈值低于0.8元的約有240只產品,如果股市持續下跌則這些產品都面臨著被清盤的風險。

在今年139只陽光私募產品清盤中,第一波“清盤潮”出現在1月,有10只產品提前清盤;第二次出現在5月、6月,有10多只產品提前清盤,眼下,隨著大盤跌破2100點,前面所說的那90多只凈值低于0.7元的產品有可能導致第三波清盤潮隨時而至。

在清盤的基金經理中,出身公募基金的明星王貴文最為引人注目,由于多數私募必須是凈值創新高才能有業績提成,這意味著王貴文所創辦的隆圣投資(博)公司這幾年沒有收入。今年初,對A股失望之極的王貴文清盤了全部產品,傳言說他“以后再也不會做二級市場了,此次別過,今世不再來”。王貴文稱他可能開個飯館或者書吧,好好休息一段,做一些自己喜歡做的。

深圳景良投資(博)管理公司董事長廖黎輝也是私募“苦難”一族。2011年8月,他管理的景良能量藍海3期主動清盤。雖然那時的凈值還在1元之上,但股市的煎熬實在讓他受不了了,“見好就收,留個好名聲”。廖黎輝進入了創投行業,自己還在新疆買了幾百畝地種植高端大棗。而富澤投資的總經理張良為了保住產品,清空了所有股票,希望等著真正的大行情到來入市翻本,而翻本的目的也是為了體面地退出。為了打發時間,現在他和朋友合伙做起了洗發水生意。

廣東新價值羅偉廣、南京世通資產常士杉這些曾經的私募冠軍也黯然失色。一些私募明星苦苦地掙扎在清盤線的邊緣,比如今年跌幅最大的玖歌投資二期,年內跌幅高達33%。而在今年以來跌幅榜前10榜單上,羅偉廣的新價值包攬九席,且其跌幅均在21%以上,屬于團隊業績“墊底”。

?深度解讀?

轉型期A股游戲環境尷尬

近2年來陽光私募生存每況愈下,折射出整體A股炒作環境的變遷――機構投資者的力量逐漸衰落,而產業資本話語權極大提高,再加上郭氏“市場化”新政層出不窮,規則的改變令普通投資者乃至陽光私募、公募基金等都看得眼花繚亂。面對如此惡劣的環境,A股也需要進行環保治理,以實現生態再平衡。資金供求關系逆轉

宏觀經濟等基本面因素是影響股市運行的重要外部因素,而制度變革等股市生態環境變化則是影響A股的內部因素,其中資金供求是最為重要的一環。全流通時代資金供求關系發生了逆轉,股市的流通市值由2005年的1萬億元暴增至目前的16萬億,且未來股市還將面臨新股“大小限”的重壓,產業資本成為市場的主導力量。

與之相對應的是,陽光私募、公募基金等曾經的市場主導力量影響力日漸式微。2006年~2007年期間,公募基金作為正規軍代表快速崛起,直接助推了大牛市行情的演繹。當年嘉實策略增長基金曾經創造了一天賣出了約400億份的神話。但隨著“大小非”的解禁以及美國次貸危機的心理影響,A股賺錢效應消失,牛市也宣告終結。機構投資者對市場的話語權日漸衰落,統計數據顯示,目前增加至近70家公募基金公司所持有的總市值占A股流通市值的比重已經滑落至7%,而2007年巔峰時這一比例為28%。基金公司不得不改變策略,多發固定收益類產品,因為弱市之中發行幾個億的股票型基金都是難事(見圖1)。

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公募基金衰落后大量人才流入陽光私募基金,如王貴文、石波等等紛紛自立門戶,因此,作為民間資金代表的陽光私募在2009后的大發展,一度助推了2009年~2010年的中小盤股的結構性行情。但是陽光私募資金受制于法律法規的限制,總體規模仍較小,規模最大的陽光私募資金也不過幾十億元。但3478點以來近3年的熊市讓公募私募基金逐步衰落。

自郭樹清任證監會主席以來,金融制度改革不斷推陳出新,以呼吁長期資金進入股市。目前引入更多QFII進入資本市場,養老金進入也已經進入實質階段。據海通證券的測算,目前尚未審批的QFII額度有540億美金,按照50%~100%的比例投資股市計算,約合人民幣1674億元~3348億元;而地方養老金2萬億、住房公積金2.1萬億,按照20%~40%投入股市的比例測算,約合8200億~億元待入市資金。因而估算潛在長期資金共計約1萬~2萬億待入市。

但如同公募基金一樣,在當前16萬億且不斷增加的流通市值下,1萬~2萬億的待入市資金對于不斷增加的流通總市值的占比也顯得有些單薄。可以預計,如果沒有某類資金的超常規入市或者停止解禁,想推動A股市值出現整體大漲的難度越來越大。俱往矣,數風流人物還看產業資本。統計A股去年三季度以來產業資本整體凈增持額基本為負,今年7月產業資本整體上凈增持額為-41.53億元,依然呈現凈減持的局面。這也是公私募基金今年以來生存危機的直接原因所在(見圖2)。

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A股的玩法已變

“大小非”、“大小限”爭相拋售只是指數大跌的部分原因,2010年4月16日,滬深300股票指數期貨合約上市交易,真正改變了A股只有做多才能賺錢的歷史,也開始深刻地改變著A股市場的傳統玩法。看空的投資者終于有了做空A股市場的手段,這也加速了股市震蕩下行之路的步伐。浙商證券通過對比發現,與指數波動走勢不同的是,A股估值在迅速下行后更是呈單邊陰跌,他們認為,多空游戲規則的改變推動了估值中樞的再平衡(見圖3)。

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實際上,從2010年3月31日融資融券試點交易正式展開,A股市場初嘗做空機制。2011年11月25日,滬深交易所分別發布《融資融券交易實施細則》,將融資融券業務由“試點”轉為“常規”,融資融券標的股票由此前的90只擴容至285只。本周轉融通業務消息進一步明朗,初期以融資業務為主。由于對于賣空有很多監管要求和限制,再加上成本和交易習慣的原因,所以截至目前融資融券比例懸殊極大,融券做空還遠未成氣候。但是從近期張裕A、中信證券等個股因利空傳聞而暴跌的案例來看,被高估和有利空消息的標的今后被融券做空的機會將越來越大,轉融通業務的推出將在顯著放大融資規模的同時也將放大融券的規模,市場的做空工具將增多并增加其有效性。今后還將有期權等新的金融衍生工具推出,這對于只擅長單邊做多的機構來說,市場復雜性的提高對其操作的考驗程度可見一斑。

嚴格監管令游資收斂

對于市場活躍程度最高的游資、私募等民間資金來說,除了同樣面臨做空手段的考驗之外,還面臨著市場監管收緊的影響。郭樹清上任后提出對內暮交易等行為零容忍。這些監管對于那些與上市公司聯手炒股的資金形成了極大震懾,“異動即核查、涉嫌即暫停、違規即中止”,游資們熱衷炒作的重組題材光芒不再,而為了治理發行上市的“三高”現象,證監會出臺的增加IPO機構配售比例并取消機構網下配售限售期新規,再加上IPO上市首日出現異常波動及異常交易將遭盤中停牌制度,極大限制了游資對新股的短炒行為。而隨著滬深兩個交易所退市新規的推出,游資以前熱衷的惡炒重組股的行為也面臨新的考驗,雖然近期ST板塊在大跌后由于摘帽預期而整體大幅反彈。但低價、績差股的系統性風險的增加無疑對之前熱衷于炒作這種模式的資金形成中長期影響,其傳統慣常的盈利模式將受到考驗。這些也使得部分慣常快進快出、賭題材的民間私募資本盈利模式受到沖擊。

資金被其他市場分流

從資金的供給來看,金融創新和多層次資本市場的建設也對股市資金分流嚴重。隨著這些年其他交易市場、品種的日漸豐富,A股市場的存量和增量資金都面臨內部和外部分流的影響,并對機構和投資者的交易形成深刻影響。

從內部來看,2009年10月30日創業板的推出,就是對滬深主板、特別是中小板的資金分流,而且創業板今年即將面臨首批“大非”解禁的壓力。更重要的是一些有實力、有背景的資金被巨大的利差一級PE市場所吸引和分流。另外,新三板試點近期在擴大,正式推出后很可能又對創業板形成新的分流作用。而今后國際板的推出,對A股的估值和資金流向也將產生重要影響。

從外部來看,商品期貨、私募債、垃圾債、信托等市場的發展也不斷分流著股市的資金。而這兩年房地產市場調控后,從房地產市場流出的資金并沒有像投資者期望的那樣抄底股市。其中原因除了股市不能提供良好的回報外,理財市場可選擇性品種的增多也是一個重要方面:銀行、基金、券商、信托等短期理財市場得到了極大的發展。不少超過銀行同期利息的短期理財產品往往供不應求。債市長牛引發債基、利率債、信用債供需井噴。本周初,工銀7天理財債基4天賣了400億成為年內基金首發最大。

從股市交易品種來看,雖然郭主席一再吶喊藍籌股已經具備罕見價值,但是那些以傳統產業為代表的藍籌股,雖然與歷史比具備估值優勢,但在中國經濟轉型的背景下,從未來的角度看,如鋼鐵、汽車、房地產等這些傳統藍籌品種所在行業將不再成為未來的政策支持的產業,所以,盡管靜態估值很低但股價依然低迷。相反,新興戰略產業股由于預期良好股價上漲,但這些產業轉型尚未成功,且體量也不夠大,所以,是該買低估值的周期股還是該買高估值的新興產業股,機構投資者面臨兩難選擇。

沒有股改這樣的制度紅利和宏觀經濟政策的推動,且在人民幣升值預期減弱和熱錢流出的大背景下,管理層依然不能讓A股自然地休養生息,雖然停發IPO的呼聲一浪高過一浪,但依然難以阻擋企業上市圈錢的步伐。惡性循環令市場存量資金只能在有限的熱點上來回折騰,成交日漸稀少,股市內外生存環境越來越差。而這種境況的改變需要有質的變化,且并非一朝一夕之功。

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