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LIBOR利率操縱事件原因影響及啟示

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

彭作剛嚴敏

來源:《債券》2012年9月號

摘要:自今年6月份以來,LIBOR操縱丑聞接連曝光,對全球金融市場產生深遠影響。本文介紹了LIBOR操縱事件的始末,剖析了丑聞產生的原因及對全球產生的影響,并就如何完善我國SHIBOR建設及金融市場監管提出政策建議。

關鍵詞:LIBORSHIBOR利率操縱

2012年6月,英國巴克萊銀行被曝涉嫌操縱倫敦同業拆借利率(LIBOR)和歐元同業拆借利率(EURIBOR)丑聞,此后,如同導火索般,在金融體系迅速引曝出一系列更嚴重的操縱事件,在全球引發劇烈反響。這些違規事件不僅反映出報價形成機制的先天缺陷,也暴露出監管的巨大漏洞。

LIBOR操縱丑聞的背景及表現

2012年6月29日,英國巴克萊銀行與美國商品期貨交易委員會、美國司法部和英國金融服務管理局就其涉嫌操縱LIBOR和EURIBOR丑聞達成和解。據上述三家監管機構調查,2005年至2009年期間,巴克萊銀行高管和交易員共向LIBOR和EURIBOR報價員請求人為更改利率257次,試圖抬高或降低利率估值,以增加衍生品交易的利潤或降低損失。在和解書中,巴克萊銀行同意支付總額為2.9億英鎊(相當于4.5億美元)的罰金。

自該事件被曝光以來,操縱LIBOR丑聞在全球持續發酵,美國、歐盟、日本、加拿大等多國監管機構先后介入調查,涉及數十家歐美金融機構,暴露出全球金融體系存在普遍的系統性欺詐和明顯的監管漏洞,嚴重挫傷公眾對金融業的信心,并推動全球監管機構將基準利率形成機制改革提上日程。

一般情況下,LIBOR利率與美聯儲發布的歐洲美元利率比較相近。在2008年危機期間,3個月歐洲美元利率超過3個月LIBOR利率高達195個基點,表明金融機構提交的利率報價低于實際的市場美元融資成本1。隨著融資形勢的改善,歐洲美元和LIBOR利率雙雙開始下降,且近期走勢呈現相似之處。

圖1近年來3個月歐洲美元利率與3個月LIBOR利率走勢對比

圖1近年來3個月歐洲美元利率與3個月LIBOR利率走勢對比

數據來源:美聯儲、英國銀行家協會、中國郵政儲蓄銀行資金部

圖2近年來四家大型金融機構LIBOR報價與歐洲美元利率報價比較

圖2近年來四家大型金融機構LIBOR報價與歐洲美元利率報價比較

數據來源:美聯儲、英國銀行家協會、中國郵政儲蓄銀行資金部

若各行報價采用歐洲美元利率作為衡量銀行間融資成本的基準,則有多家金融機構報價遠低于市場利率。事實上,2008年9月30日勞埃德銀行(Lloyds)提交的LIBOR利率低于當日3個月歐洲美元利率高達215個基點,在當前所有報價行中利差最大,花旗銀行(Citibank)報價也低于歐洲美元利率達210個基點,瑞士信貸(CreditSuisse)和巴克萊銀行(Barclays)報價也遠低于由市場決定的歐洲美元利率。

LIBOR操縱案件的嚴重性

(一)影響范圍廣

自從1986年LIBOR誕生以來,其一直是金融市場的重要基準指標,直接影響利率期貨、利率掉期、工商業貸款、個人貸款以及住房抵押貸款等金融產品的定價以及貨幣政策制定。根據美國商品期貨交易委員會的數據,全球有超過800萬億美元的證券或貸款與LIBOR相聯系,包括直接與LIBOR掛鉤的350萬億美元掉期合約和10萬億美元貸款。這意味著LIBOR每變動1個基點,就可能在全球范圍內造成數百萬美元的利潤或虧損。此外,在金融危機期間,LIBOR曾被視為反映銀行業健康水平的晴雨表而受到市場密切關注,部分國家央行還將LIBOR作為其貨幣政策操作的標準之一,如此重要的基準利率遭受操縱會對整個金融體系的安全產生威脅2。

(二)涉嫌機構多

目前已有數十家歐美銀行先后接受調查,調查范圍從倫敦同業拆借市場擴大到歐洲和東京同業拆借市場,美國、英國、德國、瑞士、日本和加拿大等多國監管機構也相繼介入。據海外媒體報道,除巴克萊銀行外,瑞銀集團、德意志銀行、蘇格蘭皇家銀行、匯豐、花旗集團、美國銀行、法國興業銀行等機構也因涉嫌操縱利率受到監管機構調查。監管部門的文件顯示,這些機構的交易員不僅相互串通人為改變美元LIBOR報價,也涉嫌操縱歐洲銀行同業拆借利率(EURIBOR)、日元LIBOR報價和東京銀行間同業拆借利率(TIBOR)。

(三)存在時間長

從目前披露的資料來看,巴克萊銀行試圖操縱基準利率主要發生在2005年至2009年,但到今年6月底才遭監管機構曝光,利率操縱時間長達五年之久。

主要原因分析

(一)LIBOR形成機制存在缺陷

根據現行的LIBOR定價機制,20家大型銀行在每天倫敦時間上午11點向英國銀行家協會提交借貸利率估值,后者去除占報價行總數1/4的最高利率和最低利率得出的算術平均值,即為當天的LIBOR利率,隨后這一利率便被應用到各種貸款、衍生品和其他金融工具的定價中。

這種定價機制明顯存在兩個問題:一是無法保證銀行報價的真實性。目前銀行提供的LIBOR報價大多是基于無擔保貨幣市場上借得資金所需支付的利率,而不是實際獲取貸款時支付的利率。此外,銀行間市場是一個雙邊市場,只有交易雙方才清楚確切的交易條款,相關交易信息很難被外界獲知。因此,報價行的數據準確與否很難考證。二是易被操縱。由于LIBOR選取的統計樣本行只有20家,如果幾家銀行串謀,或者一兩家銀行持續壓低或抬高報價,都可能對最終結果產生影響。根據現行LIBOR定價機制,占報價行總數1/4的最高利率和最低利率都將被剔掉,因此如果有超過報價行總數1/4的銀行參與操縱價格,則完全可以影響最終結果。

(二)巨額非法利益的驅動

首先,利率操縱有利于銀行在危機時降低借貸成本。金融危機期間銀行間資金拆借的流動性會變得緊張,此時LIBOR上升將導致銀行的借貸成本上升,對資金緊缺的銀行來說將是雪上加霜。因此大型國際金融機構有動力在LIBOR報價時報出比實際更低的利率,以使得市場最終將LIBOR維持在低位,從而降低融資成本。

操縱LIBOR的另外一個原因是其對利率衍生品市場產生的巨大影響。據國際清算銀行(BIS)統計,截至2011年12月,全球場外交易衍生產品名義價值總量達648萬億美元,其中利率衍生品占78%,為504萬億美元。通過改變利率,國際金融機構可以使衍生品價值向有利于自己的方向變動,極其微小的利率改變都將帶來巨大的衍生品實際價值改變,從而給自己帶來巨額收益。

最后,出于維持金融市場穩定的考慮。若LIBOR大幅走高,或將意味著銀行業流動性再次枯竭,從而推高市場風險厭惡情緒,為避免被市場認定為高風險,國際大型金融機構也會傾向于報出較低的價格,避免被市場認定自己陷入了財務風險。

(三)相關金融監管的疏失

LIBOR是一個每日公開的數值,但LIBOR的異常并沒有及時引起關注,這樣的監管疏失在一定程度上縱容了巴克萊銀行等投行的操縱行為。例如,2007年,巴克萊就曾向英美金融機構反映LIBOR報價存在低估,但監管當局并未及時作出反應和加強嚴格監管。從2007年8月至2008年10月,巴克萊與美聯儲就LIBOR相關問題溝通就達10次。紐約聯邦儲備銀行曾就改進LIBOR形成機制向英國央行提出過建議,但并未采取措施阻止巴克萊的利率操縱行為。國際清算銀行在2008年3月發表的《國際銀行業與金融市場發展》報告中專門提到,與其他參考利率相比,LIBOR的可靠性可能存在問題。同年4月16日,美國《華爾街日報》發表文章指出,為避免被認為存在流動性壓力,LIBOR報價機構有意將報價放低。英國《金融時報》當時也表達出對此問題的憂慮。當前似乎沒有哪家監管機構表示應對確保銀行提交利率數據的真實性負有最終責任,凸顯全球監管體系的重大漏洞。

LIBOR操縱案件的后續影響

(一)銀行損失巨大

據摩根士丹利(MorganStanley)估計,12家與LIBOR操縱丑聞公開有關聯的跨國銀行或需支付合計高達220億美元的監管罰金以及對投資者和對手方的賠償金。進一步分析認為,蘇格蘭皇家銀行(RBS)可能會收到10.6億美元的罰單,德意志銀行緊隨其后,罰款數額可能為10.4億美元,第三大受罰銀行可能是瑞士最大銀行瑞銀(UBS),罰金可能為2.54億美元。

(二)LIBOR信任度下降

如果LIBOR在形成過程中被操縱,將意味著整個金融市場的定價基準失真,其影響范圍可謂巨大。更重要的是,判定LIBOR操縱因為存在太多主觀因素而很難實現外部監督,而作為當今全球兩大最主要市場基準利率形成機制之一,LIBOR在相當長時間內都將是不可替代的。在這種背景下,“可能被操縱”這一天然缺陷將在一定程度上降低人們對于LIBOR的信任度。

(三)LIBOR形成機制面臨改革

LIBOR的使用已根深蒂固,涉及數百萬億美元金融產品的定價,特別是以LIBOR為基準的歐洲美元期貨在利率交易中占據主導地位。鑒于超量金融衍生品重定價可能出現的混亂局面,LIBOR短期內將難以被其他參考利率取代,但其形成機制將面臨幾個方面改革:一是在報價銀行上,應增加報價銀行的數量。英國銀行家協會可能在目前的基礎上,納入更多系統性重要銀行作為LIBOR的報價行,以降低單個報價銀行的影響,同時優化報價成員的結構,改變以歐洲報價行為主體的結構,增加其他地區的報價行數量,使報價利率更具合理性。從而產生更具代表性的利率。二是在報價方式上,應以實際交易為準,采取匿名報價方式,減少報價行因擔心其高于平均值的報價受到額外關注而壓低報價的可能性。三是在報價制度上,規定利率報價必須基于實際交易利率,加強對利率報價及相關流程的審計、監督3。

(四)外部監管趨于嚴厲

一是強化信息披露。LIBOR被操縱在金融危機期間時有發生,但近期才頻繁曝出丑聞,這與銀行的信息披露不足有很大關系。檢驗LIBOR真實性的更可靠的方法是將報價與銀行短期借債利率相比較,但銀行的短期債務成本并不公開,這也間接導致了LIBOR的異動長期被忽視。因此為確保LIBOR數據的真實性,對報價行的信息披露要求將被提高。二是加強LIBOR的報價監管。金融危機期間,LIBOR持續下跌乃至低于美國聯邦基金利率,此外各大銀行在CDS溢價持續上升的情況下LIBOR報價卻持續走低。所有這些跡象都表明各大銀行在報價時故意壓低了自己的融資成本。因此,金融監管機構可能會加強外部監控,并采取不定期檢查的方式防止LIBOR的報價出現異常。

(五)歐美基準利率改革博弈日趨激烈

目前全球的基準利率形成機制主要有兩類,一是以LIBOR為代表的銀行間拆借利率,二是以不同期限的美國國債收益率為代表,這兩方的定價權博弈長期存在。由于LIBOR涵蓋10種貨幣和15種不同期限的利率,覆蓋到全球大部分金融產品,其影響力更大。美國一直希望以美國國債收益率作為全球大部分金融市場的基準利率,來逐步替代LIBOR的功能和作用,增強美國的利率定價權。

在金融危機期間,美國監管機構就已知曉LIBOR利率操縱行為,但當時并未阻止,只是提出改革建議。早在4年前,時任紐約聯邦儲備銀行行長的蓋特納,就曾向英國央行行長提出改進LIBOR機制的六項建議,其核心要求就是增加參與LIBOR定價的美國銀行數量和話語權。而最近又由美國監管機構公布了英國銀行的操縱利率行為,美聯儲主席伯南克直率地批評LIBOR機制有壟斷或寡頭之弊端,并建議用回購利率、隔夜指數掉期利率或者美國國債收益率替代LIBOR,其爭奪利率定價權的意圖不言自明。

對我國的啟示

經過多年的實踐和培育,我國上海銀行間同業拆放利率(SHIBOR)已經成為金融產品定價的重要基礎。但與LIBOR不同的是,SHIBOR是拆出利率,而LIBOR已改為拆入利率,不過二者生成機制類似。LIBOR形成機制的天然缺陷,同樣也將存在于SHIBOR的形成機制之中。因此借鑒LIBOR的經驗教訓,將有助于我國利率市場化條件下基準利率體系的完善和發展。

(一)提高SHIBOR的代表性

目前我國SHIBOR的報價行只有16家,代表性不夠。建議將更多交易量大、對市場有影響力的不同類型的金融主體納入SHIBOR的報價團之中,以便更全面地反映出真實的金融市場資金的供求變化,以最大程度地體現SHIBOR的代表性。

(二)提高SHIBOR的科學性

目前金融機構可對SHIBOR進行報價,但無成交義務,報價行有可能出現道德風險,報價可能會更多體現自身的利益訴求,而不是真實的資金供求,從而使SHIBOR的準確性和公正性受到損害。由于我國的信用交易制度尚未完善,存在較大的信用風險,債券回購以債券質押為擔保,其安全性高于同業拆借,導致銀行間債券回購的交易規模目前遠大于同業拆借市場交易規模。相比同業拆借利率,債券回購利率更能夠全面反映貨幣市場資金供求關系。建議將有質押擔保的回購利率作為報價基準,以保證報價的真實性。

(三)加強外部監管

當前對利率的監管主要集中為事后監管,而LIBOR操縱違規多發生于金融危機時期,反映出加強日常監管的必要性。因此亟需建立有效機制及時評估SHIBOR報價機構的報價質量,及時發現報價過程中可能出現的異常問題,以保證SHIBOR報價的有效性。

注:

1.倫敦銀行家協會2008年4月7日公布的美元一月LIBOR利率為2.72%,但美聯儲當日稍后給出的銀行間有擔保貸款利率為2.82%。根據經濟學常識,一般信用拆借的利率要高于有擔保的信用放款利率。

2.一般情況下,LIBOR越低,就說明市場的流動性需求越小。在LIBOR被人為操縱的背景下,央行對流動性判斷就容易發生錯誤。比如說,LIBOR被人為降低,那么從數值上來看,就是市場對流動性的需求減少了,央行就會減少提供的流動性,而事實上,這只會令“真正的LIBOR”水漲船高。那些銀行接下來只能更大程度的拉低LIBOR,這就是一個惡性循環。

3.路透社建議,改善LIBOR制定可信度的辦法是出臺一條規定,報價銀行如果在倫敦時間上午10點前后的定盤時間后借入資金,就必須以其LIBOR申報利率支付,否則就不能借款。

作者單位:中國郵政儲蓄銀行總行資金營運部

責任編輯:印穎

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