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交銀施羅德:辨別成長股的成長陷阱

2013-11-05 14:52:34
來源:網絡

成長股的估值水平已經較半年前系統性大幅提升,重新審視成長股中的風險因素尤其重要。

成長股受到空前熱捧令一些機構投資人憂慮其中的風險,交銀趨勢基金經理曹文俊就是其一。在估值大幅上漲后,曹文俊認為,重新審視“成長陷阱”尤其重要。

“增量業務”風險

“時至今日,我們需要重新審視一下熱情似火的成長股中的風險因素,因為伴隨著結構性因素的掘金浪潮,這些成長股的估值水平已經較半年前系統性地大幅提升。”曹文俊表示。

所謂成長股投資往往容易使投資人踩到“成長陷阱”,造成嚴重的損失。對很多企業來說,盡管看起來廣闊的市場空間很誘人,但企業最終難以將其轉化為營收和盈利,投資者因而無法通過企業盈利的增長來獲得股票的長期回報,而僅僅只在初期通過其他投資者的認知偏差賺取估值提升的錢。

“這種認知非常重要,因為稍有不慎,你可能踩到‘成長陷阱’,成為那些因為認知偏差而為別人貢獻收益的人。”

比如一種情況是“存量業務提供業績,增量業務提升估值”。曹文俊表示,這類股票在市場中很常見,并且在特定階段,其股價表現相當出色。增量業務契合當前市場主題或者市場空間特別巨大,而存量業務成長性偏弱或者帶有一定周期屬性時,由于市場的追捧,原先20倍的PE短期內可能就被提升至30倍甚至更高。當年的“涉礦概念股”和今年的“手游概念股”大體屬于這種類型。

“一般來說,增量業務的市場空間越大,標的稀缺性越高,那么估值水平提升的速度越快。這類公司可能出現的陷阱在于增量業務進度慢于預期或者增收不增利,而傳統業務增速過慢或者周期性下行拖累業績。投資這類公司時,存量業務的安全邊際需要仔細考量,否則容易陷入‘成長陷阱’。”曹文俊說。

重視“護城河”

另一個問題是,在規模做大的同時,很難快速建立起“護城河”。曹文俊認為,很多行業處于導入期時,市場熱衷于其快速的行業成長性,而忽視了進入壁壘的重要性。許多行業的興起,是因為其抓住了市場的需求,分裂出了一個新的細分市場,開創了新的盈利模式。

“比如,我們把電商看做一個新的行業,事實上它是傳統商超的延伸。行業處于導入期的時候,玩家相對有限,因為市場容量還不夠大;而當行業從導入期過渡到成長期階段的時候,真正考驗的是那些初始玩家有沒有建立起攔截競爭對手的‘護城河’。如果進入壁壘沒能有效建立,行業中的大玩家一旦發起攻擊,那將是致命的。最近的案例就是百度地圖和高德地圖相繼宣布免費,對于最先進入導航領域的四維圖新而言,幾乎是致命打擊。”

有些企業實際上是“傍大款”式的增長。“最經典的案例就是生產觸摸屏傳感器的萊寶高科大起大落的故事。2010年,萊寶高科因其是TPK(蘋果觸摸屏的主力供應商)的主力供應商,從而傍上‘蘋果’這個大款。萊寶高科2010年前三季度業績不斷超市場預期,也使其成為2010年的明星股。然而,潛在隱患并未消除,觸摸屏傳感器的生產相對低端,技術壁壘并不太高,由此決定了其客戶粘性不夠強,轉化成本不夠高。2011年5月,TPK收購了達宏公司,自此之后,TPK所需的產品之一Sensor自給率不斷提高,結果使萊寶高科產能利用率不斷下降”。

這類例子還有很多,比如資本消耗型的增長、技術路線轉移、多元化失敗(所謂平臺型公司)等等。當投資者對成長股期望極高時,從風險的角度重新審視公司或許更為重要。

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